逆變器，如期大漲

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強(qiáng)Call幾天的逆變器，如期大漲，為何？

逆變器基本面見底回升+降息預(yù)期增強(qiáng)

今日逆變器板塊大幅上漲，截至上午收盤，固德威漲超14%，錦浪漲超12%，陽光、艾羅、禾邁、德業(yè)、昱能漲幅5%-10%不等。

#美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期、首次降息或?qū)⒃?月發(fā)生。7月11日晚間，美國勞工部發(fā)布6月數(shù)據(jù)，美國6月CPI同比上漲3%，低于預(yù)期的3.1%。市場預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲年內(nèi)首次降息的步伐已越來越近。若美國降息周期開啟有望帶動海外多國利率進(jìn)入下行通道，進(jìn)而帶動分布式光儲系統(tǒng)需求釋放。

#Q2業(yè)績預(yù)告再次驗(yàn)證基本面見底回升。受益于新興市場高增及歐洲需求回暖，德業(yè)Q2預(yù)計(jì)歸母凈利潤7.5-8.5億元，環(huán)比增長73%-96%；錦浪Q2預(yù)計(jì)歸母凈利潤3.1-3.8億元，環(huán)比增長1425%-1800%，二季度出口數(shù)據(jù)及逆變器公司業(yè)績預(yù)告屢次驗(yàn)證板塊基本面見底回升。

#歐洲庫存正常化疊加新興市場需求持續(xù)向好、關(guān)注Q3海外需求環(huán)比大幅改善機(jī)會。進(jìn)入Q3，我們認(rèn)為逆變器后續(xù)看點(diǎn)主要有二，一方面隨著歐洲庫存消化至正常水位，逆變器需求有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)環(huán)比大幅改善甚至同比轉(zhuǎn)正；另一方面，上半年表現(xiàn)強(qiáng)勢的新興市場也有望持續(xù)增長。據(jù)錦浪科技近期公告的調(diào)研紀(jì)要，公司對Q3海外需求比較樂觀，預(yù)計(jì)海外出貨目標(biāo)環(huán)比增長 30%-50%。此外，海外出貨占比提升也有望提振公司整體盈利能力，Q3各公司環(huán)比量利齊升可期。

目前陽光、德業(yè)、錦浪、固德威、禾邁、昱能、艾羅wind一致預(yù)期對應(yīng)24PE分別為11.4、20.3、21.8、17.6、19.9、18.2、13.6x，考慮到Q2業(yè)績超預(yù)期后，各公司今年盈利預(yù)測在中報(bào)后有望進(jìn)一步上修，同時(shí)明年在今年收入&盈利低基數(shù)下增速有望達(dá)到30%以上，我們認(rèn)為目前板塊估值仍處于合理偏低水平，考慮到后續(xù)業(yè)績、降息、出口數(shù)據(jù)等催化不斷，核心：陽光、德業(yè)、錦浪、固德威、禾邁、昱能、艾羅。

逆變器：從阿爾法轉(zhuǎn)向貝塔

近期逆變器板塊表現(xiàn)強(qiáng)勁，根據(jù)近期調(diào)研，我們認(rèn)為核心原因是逆變器企業(yè)出貨拐點(diǎn)向上的趨勢得到明確，同時(shí)盈利能力保持穩(wěn)定，逆變器環(huán)節(jié)景氣度已經(jīng)明確進(jìn)入持續(xù)上行的階段，故市場從投資阿爾法開始轉(zhuǎn)向投資貝塔，板塊效應(yīng)已現(xiàn)。具體來看：

1、量的層面，新興市場表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)于預(yù)期，本質(zhì)是系統(tǒng)成本下降、政策環(huán)境友好、光伏占比低基數(shù)、利率下降等多重因素作用下，裝機(jī)動力的全面爆發(fā)。Q2以來印度、巴西、巴基斯坦等國逆變器出口數(shù)據(jù)同比大比例增長、陽光中東&拉美儲能大單持續(xù)簽訂、德業(yè)&錦浪Q2業(yè)績超預(yù)期、艾羅6月發(fā)貨額環(huán)增60%等，均為印證。短期看下半年新興市場進(jìn)入相對旺季，延續(xù)增長趨勢，如錦浪Q3海外出貨預(yù)計(jì)環(huán)增30%-50%，中期看2-3年需求在當(dāng)前偏低基數(shù)下亦將延續(xù)同比高增。歐洲方面，庫存壓力持續(xù)減輕，下半年需求保持復(fù)蘇，25年擺脫庫存壓力后增速更高。

2、利的層面，市場普遍糾結(jié)降價(jià)問題，歷經(jīng)一年多時(shí)間，事實(shí)已證明降價(jià)并不明顯，考慮成本下降，各家毛利率實(shí)則維持良好，優(yōu)于預(yù)期。究其原因，我們認(rèn)為是新興市場尚未成熟，需求爆發(fā)式增長且呈現(xiàn)多元化，導(dǎo)致產(chǎn)品差異化明顯，抵消價(jià)格競爭壓力；歐洲市場確實(shí)對價(jià)格敏感性較弱，渠道去庫+需求慢復(fù)蘇背景下，價(jià)格不易發(fā)生突變。企業(yè)層面，收入增長帶來費(fèi)用率降幅遠(yuǎn)高于毛利率降幅，因而凈利率反而呈現(xiàn)上升趨勢。

3、至此，量利趨勢向好已得到多家企業(yè)的持續(xù)驗(yàn)證，進(jìn)一步明確逆變器景氣度持續(xù)向上判斷，三季度各家業(yè)績同環(huán)比將全面轉(zhuǎn)為增長，多數(shù)企業(yè)今年業(yè)績對應(yīng)PE僅10-15倍，明年9-13倍，我們認(rèn)為業(yè)績和估值的戴維斯雙擊剛剛開始。

標(biāo)的包括陽光電源、德業(yè)股份、錦浪科技、固德威、禾邁股份、昱能科技、艾羅能源、通潤裝備等。

亞非拉（2）：新能源的下沉投資機(jī)會

此前，我們從微觀層面推薦了一些亞非拉標(biāo)的如德業(yè)、中信博、三星醫(yī)療，但從近期逆變器、陸風(fēng)風(fēng)機(jī)行業(yè)的持續(xù)調(diào)研+市場對美國貿(mào)易摩擦的持續(xù)擔(dān)憂，看到了亞非爆發(fā)的持續(xù)性，據(jù)此更新如下：

中觀層面：

1、歐美及東盟以外的亞非拉人口系中國3X（42 VS. 13億人口），GDP約中國85%，受益于本輪工業(yè)制造加速和中美貿(mào)易摩擦下的需求外溢。

2、對新能源需求的持續(xù)性來自：工業(yè)制造加速（提前降息+自身發(fā)展的階段+中美貿(mào)易摩擦下的需求外溢）-用電量激增-新能源的優(yōu)勢：解決缺電+滲透率低+irr好。

微觀層面的變化：

1、板塊1——逆變器：已出業(yè)績預(yù)告的德業(yè)、錦浪用24Q2業(yè)績展現(xiàn)了亞非拉的爆發(fā)，而近期上能電氣向沙特交付GW級光伏逆變器，而全球龍頭陽光24H1增速最快的細(xì)分也是亞非拉。# 逆變器的空間在亞非拉不僅僅是光，而是更大空間的光儲，特別是分布式光伏和儲能受到重視，解決時(shí)間維度的問題。

2、板塊2——跟蹤支架：中信博在印度、沙特24H1新簽訂單創(chuàng)歷史新高，下半年或?qū)⑼黄评腊臀魇袌?，又是重要的增長點(diǎn)。

3、板塊3——陸風(fēng)風(fēng)機(jī)：這是個(gè)已極少有人談及的板塊，因當(dāng)年被傷，買賣方看這個(gè)細(xì)分賽道的研究員都是新人（沒有經(jīng)歷過周期），實(shí)際上國內(nèi)陸風(fēng)招中標(biāo)價(jià)格已開始回暖。運(yùn)達(dá)股份和日本丸紅株式會社攜手拿下沙特1.1GW風(fēng)機(jī)，金風(fēng)國內(nèi)垃圾經(jīng)營掩蓋了其亞非拉市場或年化利潤進(jìn)入大幾億體量。

就像億緯調(diào)研所說【#不要將眼光只聚焦在高端歐美市場，42億人口的亞非拉同樣大有可為，今年圓柱電池的需求超預(yù)期很大程度受益于印度市場。而對新能源來說，可曾想光一個(gè)氣候干旱、沙漠多的塔基斯坦居然是個(gè)2.4億人口之地？】 # 重點(diǎn)標(biāo)的：逆變器-德業(yè)、上能、陽光、錦浪+SVG-新風(fēng)光等，跟蹤支架-中信博、振江（GCS在沙特代工）、陸風(fēng)風(fēng)機(jī)-運(yùn)達(dá)股份、金風(fēng)科技，電表-三星醫(yī)療，而具體個(gè)股訂單及利潤貢獻(xiàn)，我們接下來將要圖表再做更新。

逆變器近況更新：新興市場戶用需求爆發(fā)，Q3延續(xù)出貨上行趨勢，業(yè)績修復(fù)趨勢明確，靜待歐洲終端需求改善

#市場

①歐洲：6月德國新增戶儲裝機(jī)296MWh，同比下降42.9%，環(huán)比下降17.3%；1-6月份新增2143MWh，同比下降15.7%，判斷主要是電價(jià)下降所致。庫存方面，部分廠商表示庫存已基本恢復(fù)正常，部分表示7~8月放假后清庫仍需時(shí)日。我們判斷歐洲出貨已完成筑底，后續(xù)環(huán)比將逐步改善。

②亞非拉等新興市場：受天氣高溫、限電缺電、財(cái)政補(bǔ)貼等影響，24Q1末起以印度為代表的戶用光伏市場和巴基斯坦、東南亞、中東等為代表的戶用光儲市場需求快速爆發(fā)。

#出貨

①德業(yè)：Q2戶儲/組串/微逆出貨12/22.5/30萬臺，環(huán)增46%/254%/230%，電池包出貨6億創(chuàng)新高。7月排產(chǎn)環(huán)比繼續(xù)上行，其中戶儲排產(chǎn)繼續(xù)起量，依靠東南亞、歐洲市場。

②固德威：Q2出貨約22萬臺，其中儲能2萬臺；4~5月國內(nèi)占比50~60%，6月已下降至20~30%。7月排產(chǎn)7-8萬臺環(huán)比維持。

③錦浪：Q2出貨30萬臺+，其中儲能2~3萬臺；預(yù)計(jì)Q3出貨環(huán)增30~50%，主要依靠新興市場并網(wǎng)/戶儲需求起量，歐洲需求逐步恢復(fù)中；國內(nèi)占比下降至20%，有望帶動毛利率繼續(xù)上行。

④艾羅：6月發(fā)貨4億+環(huán)增50%，7月維持4~5億發(fā)貨規(guī)模，主要是巴基斯坦、印度、東南亞等市場起量；歐洲占比已下降至70%以下。

⑤禾邁：Q2發(fā)貨預(yù)計(jì)35萬臺環(huán)增50%，7~8月歐洲放假起量不明顯，庫存已清至正常。

⑥昱能：預(yù)計(jì)下半年改善幅度大于上半年。

#價(jià)格

市場對于價(jià)格和盈利端的擔(dān)憂在于：歐洲去庫后可能出現(xiàn)降價(jià)，以及新興市場偏價(jià)格敏感型易造成低毛利和價(jià)格戰(zhàn)。

不過目前戶用逆變器公司均無降價(jià)計(jì)劃，以及規(guī)模效應(yīng)等因素帶來的毛利率影響將抵消新興市場稍低的盈利能力。

此次德業(yè)和錦浪兩家公司的業(yè)績預(yù)告中，業(yè)績超預(yù)期的核心原因是規(guī)模效應(yīng)以及市場結(jié)構(gòu)的變化帶來的毛利率超預(yù)期。

綜上，我們保持對逆變器板塊的關(guān)注，重點(diǎn)關(guān)注新興市場放量帶來的出貨上行、歐洲市場筑底后的修復(fù)改善，以及國內(nèi)放量持續(xù)。#首推基本面最好的德業(yè)股份、陽光電源

關(guān)注錦浪科技、艾羅能源、固德威、禾邁股份、昱能科技、上能電氣、禾望電氣、盛弘股份等。

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