2年10倍的富途，距離“券茅”還有多遠(yuǎn)？

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文丨蒼翹

編輯丨顧彥

題圖丨123RF

中國股民最熟悉的炒股軟件，通常是東方財富、同花順、大智慧；但如果要交易港美股，卻大概率繞不開富途這家專注港美股的互聯(lián)網(wǎng)券商。

2019年3月8日，富途在美國納斯達(dá)克掛牌上市，短短7個交易日內(nèi)，股價較發(fā)行價12美元上漲60%。但短暫的高光時刻之后，等待富途的是陰跌、低迷。此后一年其股價近乎腰斬，長期徘徊在10美元上下，不被資本市場看好。

直到2020年3月23日，富途股價觸及最低點8.16美元，隨后開啟強勢反彈。截至2021年3月19日收盤，富途股價133.25美元，較最低點上漲近15倍，市值高達(dá)206.9億美元，體量上已接近“券茅”東方財富（2430億元，截至3月18日收盤）的1/2。

富途暴漲的背后，是自2020年3月初開始，港股美股迎來幾輪暴跌，激發(fā)境內(nèi)資本抄底的熱情。2020年3月5日-19日，恒生指數(shù)下跌21%；2020年3月3日-23日，標(biāo)普500指數(shù)下跌30%，這又吸引更多投資者涌入。

但是相較于中國1.8億A股賬戶數(shù)（據(jù)中國結(jié)算數(shù)據(jù)），富途僅1190萬的用戶數(shù)（2020Q4財報）可謂小眾，很多人可能都不知道富途、不知道富途怎么賺錢、不知道富途這么賺錢。

股市“掘金者”是如何賺錢的？富途是如何讓老虎望塵莫及的？富途是否被高估，增長是否可持續(xù)？

本文將嘗試從這三個方面拆解富途的財富密碼，揭示股市中這只低調(diào)的股票。

靠“天”吃飯

富途靠的這個“天”，就是資本市場。

如果說，炒股看的是單只股票的增長預(yù)期，基金賭的是幾個賽道的發(fā)展前景，那么，富途押注的就是整個資本市場，在不確定中尋找確定性增長。

特別是港股。2010-2020年11年間，港交所7次成為全球最大IPO市場；2020年全球十大IPO中，港交所獨占3席——京東集團(tuán)融資345億港元、京東健康融資310億港元、網(wǎng)易融資243億港元。據(jù)粵開證券統(tǒng)計，2020年共有154家新經(jīng)濟(jì)公司在香港上市，募資總額占比超過60%。

個中原因要追溯到2018年2月，港交所公布上市制度改革細(xì)則，其中較為重要的有兩條：允許尚未盈利/未有收入的生物科技發(fā)行人、采用不同投票權(quán)的新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)發(fā)行人在主板上市；設(shè)立新的二次上市渠道，吸引新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)發(fā)行人赴港；

港股開閘，中概股赴港二次上市成為熱潮。2020年，阿里巴巴、網(wǎng)易、京東集團(tuán)、新東方等相繼回歸港股，募資總額占比超30%。2021年，汽車之家、百度、嗶哩嗶哩也加入此列，攜程赴港二次上市消息不斷，甚至拼多多也被認(rèn)為是遲早的事。

港股的繁榮，讓主要做港股的富途成為隱形的受益者，直逼傳統(tǒng)券商龍頭中信證券和互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭東方財富。

2020年前三季度，中信證券營收420億元，歸母凈利潤127億元，凈利率30.2%；同期，東方財富營收59.5億元，歸母凈利潤34億元，凈利率57.1%；富途營收17.8億元，歸母凈利潤6.6億元，凈利率37.3%。可以看出，富途的賺錢能力與龍頭券商相比還是有一定差距，但是賺錢效率已經(jīng)超過傳統(tǒng)券商。

2019Q2-2020Q3，中信證券、東方財富營收分別上漲96.7%、143.9%，而富途上漲了264.1%；中信證券、東方財富歸母凈利潤分別上漲70.3%、227.8%，而富途上漲了626%。可以看出，富途在賺錢速度上已遠(yuǎn)超龍頭券商，如果保持當(dāng)前增速，或?qū)訐u券商行業(yè)格局。

如此吸金的富途，到底是如何賺錢的呢？

針對不同主體，富途提供的業(yè)務(wù)覆蓋上市前、上市期間、上市后。

上市前，富途可以幫助企業(yè)做VIE架構(gòu)搭建（以實現(xiàn)海外上市融資，可以節(jié)稅、規(guī)避監(jiān)管）、激勵方案設(shè)計（主要是員工激勵，一般有薪酬、股權(quán)/期權(quán)激勵）、稅務(wù)籌劃等。

上市期間，富途涉及的業(yè)務(wù)投資者更為熟悉，包括IPO分銷（幫助上市公司賣股票，從中賺取一定比例的傭金，也就是我們經(jīng)常聽到的“散戶打新”）/國際配售、認(rèn)購期企業(yè)推廣等。

上市后，主要就是交易。投資者買賣股票，富途賺取傭金和手續(xù)費，另外還有投資者關(guān)系、股權(quán)/期權(quán)行權(quán)、融資融券等業(yè)務(wù)。

據(jù)財報數(shù)據(jù)，2020Q4富途傭金和手續(xù)費業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收6億元，占總營收比重60.1%；利息營收（即融資融券業(yè)務(wù)，俗稱“加杠桿”，即投資者從富途借錢/借股票，而需支付的保證金與資金使用費用）2.8億元，占總營收比重28.4%；其他營收（主要來自IPO分銷，包括IPO認(rèn)購、承銷、貨幣兌換）1.1億元，占總營收比重11.5%。可以看出，其營收主要來自C端。

值得注意的是，其他業(yè)務(wù)營收貢獻(xiàn)最小但是增速最快，同比增長554.6%。這也剛好與港股、美股上市打新熱潮對應(yīng)。

甩開老虎

與富途幾乎同時上市（2019年3月20日登陸納斯達(dá)克）的老虎證券，同樣主要是做港美股的券商，是富途最直接的競對。

老虎成立于2014年，比富途晚兩年。其背后資本堪稱豪華，集結(jié)了互聯(lián)網(wǎng)巨頭美團(tuán)、小米和消費新勢力元氣森林，更有1977年成立的美國知名互聯(lián)網(wǎng)券商盈透證券。不過富途也不賴，騰訊持股33.8%，是第二大股東。

2020Q3，老虎歸母凈利潤0.25億元，同比增長400%；富途歸母凈利潤3.36億元，是老虎的12.4倍，同比增長1827%。從增長率來看，兩家公司都處于野蠻擴張階段，但是富途明顯更快一些。

在上市初期，老虎的市值曾短暫地壓制富途，但隨后二者差距逐漸拉大，目前富途市值已是老虎的6倍。

數(shù)據(jù)來源：Chioce

互聯(lián)網(wǎng)券商的盈利主要來自于C端，其增長邏輯和其他互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品一樣——靠的是用戶規(guī)模與客單價。

截至2020年三季度末，富途交易賬戶注冊數(shù)117萬，老虎98萬。兩者均是百萬級規(guī)模，表面上看差距不大，但實際上，富途交易用戶數(shù)為42萬，是老虎的2倍。也就是說，富途的用戶更愿意拿出真金白銀去交易，而老虎的“白嫖黨”用戶更多。

這側(cè)面說了富途的用戶體驗更好，原因何在？

作為一家非銀金融機構(gòu)，最重要的莫過于牌照。牌照數(shù)量越多，可以直接開展的業(yè)務(wù)越多，給用戶的選擇空間越大，并且能夠降低作為中間商而發(fā)生的不必要開支，盈利能力自然會提高。

據(jù)官網(wǎng)披露，目前老虎證券可以在美國、新西蘭、新加坡、澳大利亞開展證券業(yè)務(wù)，卻沒有香港地區(qū)；而富途在香港持有第1/2/3/4/5/7/9類受規(guī)管活動牌照，并擁有美國證券經(jīng)紀(jì)牌照。

此外，富途擁有獨立開發(fā)的交易系統(tǒng)。2015年11月，富途發(fā)布了自主研發(fā)的結(jié)算系統(tǒng)FTBOS，標(biāo)志著從前端到后端最底層系統(tǒng)架構(gòu)全部實現(xiàn)自主控制。

代價就是研發(fā)費用持續(xù)性高投入。2016-2020Q4，富途的研發(fā)費用率始終高于營銷、一般及行政費用率；2020Q4，富途研發(fā)費用1.36億元，占營業(yè)費用的44.6%。而老虎甚至沒有單列研發(fā)費用。

在資本性支出上，富途也遠(yuǎn)高于老虎。2019年，富途的資本開支近1億元，主要用于購買私有云設(shè)備（騰訊云）來提高基礎(chǔ)架構(gòu)；老虎資本開支僅為840萬元，不到富途的1/10。

盈透證券作為老虎的大股東（截至2020年三季度末，盈透證券持股7.14%），更多是將其作為進(jìn)入中國市場的通道。在很長一段時間里，老虎只是充當(dāng)中間商的角色，在用戶和盈透證券之間賺取微薄的傭金差。2017年，老虎才有應(yīng)付賬款，走向獨立；2018年，老虎才有利息收入，開展融資融券業(yè)務(wù)；2018-2019年，老虎才開始獨立開發(fā)技術(shù)框架，比富途晚了數(shù)年。

而同樣是背后大股東，騰訊的加持讓富途在用戶體驗上遠(yuǎn)勝于老虎。

綜合來看，富途給用戶提供的金融服務(wù)/產(chǎn)品更豐富，底層技術(shù)框架更獨立，自然在用戶體驗上具有優(yōu)勢。另外，部分投資者提到富途的社群氛圍比老虎更好，這或許會增加富途的用戶粘性。

隱形風(fēng)險

一路高歌猛進(jìn)的富途，甩開老虎、直追東方財富，似乎沒有什么可以阻止其前進(jìn)的腳步。

但前方是誘人的盈利，后方是緊追不舍的風(fēng)險。業(yè)績、股價爆炸式增長的背后，資產(chǎn)負(fù)債率高企、內(nèi)控不完善、無國內(nèi)牌照的問題，或?qū)⒊蔀楦煌靖咚僭鲩L的絆腳石。

“高負(fù)債”模式在地產(chǎn)行業(yè)中較為常見，地產(chǎn)商通過預(yù)售回款實現(xiàn)快速擴張。而富途的負(fù)債主要來自代持用戶的現(xiàn)金，即保證金。2019Q2-2020Q4，富途的資產(chǎn)負(fù)債率從85.58%一路飆升至最高92.45%；截至2020Q4，保證金高達(dá)164億元，同比增長超過3倍，正在迅速膨脹。

更大的問題是，一直沒有獲得國內(nèi)券商牌照的富途，頭上始終懸著監(jiān)管的“達(dá)摩克利斯之劍”。

2020年7月，富途被澳門金管局點名，原因是未獲得在澳門從事任何金融活動的資質(zhì)牌照，卻在澳門開展證券投資業(yè)務(wù)。

盡管富途否認(rèn)在中國提供的是證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，但可以看出，在富途上進(jìn)行股票交易，與在其他券商平臺沒有什么不同。另外，富途在國內(nèi)也沒有證券投資咨詢資格，卻在為給用戶提供信息服務(wù)。

2020年9月27日，富途又因非營利性運營活動涉及非法買賣外匯，被國家外匯管理局深圳市分局給予警告，并罰款20.32萬元。

罰款不多，但富途實實在在地踩到了紅線。其提供的業(yè)務(wù)之一，是讓境內(nèi)投資者通過富途換匯，再通過香港銀行卡（最常見，或其他非境內(nèi)銀行卡）把資金劃轉(zhuǎn)至證券賬戶，然后從事港美股等境外證券投資。

由于不受港股通50萬資金門檻和股票選擇限制，許多資金量不大的年輕人和需要更多投資選擇的成熟投資者，都選擇通過富途投資港美股。但問題在于，部分用戶鉆了富途換匯業(yè)務(wù)的空子，規(guī)避監(jiān)管部門規(guī)定的個人購匯額度，將境內(nèi)人民幣轉(zhuǎn)化為離岸人民幣，這已涉嫌洗錢。

證監(jiān)會曾表示，目前除合格境內(nèi)機構(gòu)投資者（QDII）、“滬港通”機制外，未批準(zhǔn)任何境內(nèi)外機構(gòu)開展為境內(nèi)投資者參與境外證券交易提供服務(wù)的業(yè)務(wù)。因此，若富途被監(jiān)管認(rèn)定為從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，國內(nèi)業(yè)務(wù)將受到巨大沖擊。

證監(jiān)會還曾提示投資者，網(wǎng)上參與境外證券交易無法律保障，且證券投資賬戶及資金均在境外，一旦發(fā)生糾紛，投資者權(quán)益無法得到有效保護(hù)；請勿參與此類投資，以免遭受損失。

不過不久前，國家外匯管理局表示將研究論證允許境內(nèi)個人在年度5萬美元的額度內(nèi)開展境外證券、保險等投資的可行性，或許將給這一“灰色地帶”帶來新的希望。

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